「创业最前线」资深记者｜陈老师

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在平静一段时间后，国内互联网金融行业发展再现波折。

先是大型P2P平台团贷网实际控制人投案自首导致不少平台再度出现出借人资金赎回热潮，再是近日面世的《网络借贷信息中介机构有条件备案试点工作方案》（下称《备案新政》）拟要求全国型互金平台需实缴5亿元注册资本，并补足一次性风险准备金与出借人风险补偿金金额等，令行业担心较高的备案准入门槛可能会引发整个互金行业再度掀起新一轮洗牌。

不过，行业持续洗牌也有好处，就是让一些真正具备发展潜力的平台得以脱颖而出。毕竟，当行业到了大浪淘沙阶段，是金子就会发亮。

值得注意的是，嗅觉敏锐的海外大型投资机构似乎已经找到了自己眼里的“金子”。

全球知名资产管理机构富达投资(Fidelity Investments)发布的最新年报显示，整个2018年它对中概股进行较大幅度换仓，在大幅减持阿里巴巴、京东，清仓唯品会同时，重仓拼多多、乐信等新一批中概股。

其中，作为金融科技中概股的乐信被富达投资重仓配置，备受资本市场关注。

事实证明，富达投资独到的投资眼光，正给自己创造新的靓丽业绩。今年以来，乐信股价涨幅接近100%，远远跑赢其他金融科技中概股，无疑让富达投资赚得盆满钵满。

在多位熟悉华尔街投资机构策略的对冲基金经理看来，富达投资之所以在当前国内互金行业监管趋严的环境下，逆势加仓配置乐信，很大程度是因为这家大型投资机构看到了未来中国互金行业的新分化趋势。

一方面是高度依赖个人出借人资金发展P2P业务的平台正随着监管趋严与合规成本日益走高。

另一方面具备广泛消费场景、强大金融科技输出能力与资金来源多元化的平台则凭借信贷资金的稳定性、金融科技输出缔造的新中间业务收入增长、以及广泛消费场景带来的业务发展机会，赢来新一轮快速增长期。

笔者多方了解到，持有这种观点的华尔街大型投资机构正越来越多，甚至他们将国内互金平台资金来源能否迅速多元化（即通过助贷业务获得大量银行等持牌金融机构资金替代个人出借人资金），视为平台能否在未来监管趋严与行业洗牌进程里持续脱颖而出的一大风向标。

这也是富达投资悄然重仓配置乐信的主要原因之一，因为这只金融科技中概股的机构资金占比接近70%，足以让他们保持业务快速增长与盈利能力持续提升同时，成功避开行业洗牌所带来的经营风险。

事实上，今年以来乐信股价涨幅能跑赢其他金融科技中概股，从另一个侧面显示众多海外投资机构对此的认可。

富达重仓配置乐信“逻辑”详解

尽管国内互金行业监管趋严，但多数海外投资机构依然看好这个行业的长远发展前景。

究其原因，中国居民财富稳步增加与消费升级热情高涨，给消费金融产业创造了可持续的、快速成长的发展空间。

但具体到金融科技中概股个股选择方面，他们同样感受到国内互金行业监管趋严正令整个行业进入洗牌阶段，因此他们更看中金融科技中概股的业务能力稳健性与盈利能力高低。

“事实上，业务能力的稳健性，主要是指平台在行业持续洗牌期间能否保持业务规模稳步发展，不受行业洗牌冲击；而盈利能力高低，则具体表现在当P2P平台合规操作成本骤增导致利润高增长难以持续时，能否找到新的中间业务收入填补。”一位华尔街大型对冲基金经理指出。

在他看来，富达投资之所以重仓投资乐信，也是基于上述考量。

而富达投资最看中的，就是乐信在金融科技中概股里率先实现资金来源多元化——来自银行等金融机构的资金占比已达其新增借款金额的70%，令其在业务能力稳健性与创造高盈利能力方面具有独特的优势。

一是机构资金相对稳定，能帮助乐信成功避开行业洗牌潮所带来的出借人资金大量赎回等挤兑风险。

事实上，去年6-8月行业之所以出现爆雷潮，很大程度归咎于出借人赎回大量资金引发挤兑风险，导致众多高度依赖个人出借人资金发展P2P业务的平台因资金链断裂而暴雷，目前不少业内人士担心，行业新一轮洗牌有可能引发新一轮出借人挤兑风波再起，而实现资金来源多元化，侧重金融机构资金发展线上消费金融业务的平台则无此后顾之忧，依然能在行业洗牌结算保持业务相对稳定增长。

比如去年6-8月行业剧烈动荡期间，高度依赖个人投资者资金的宜人贷与拍拍贷在去年三季度贷款促成量一度同比下滑46%与30%，一个重要原因是个人出借人大量赎回资金导致平台业务量相应缩水，而乐信得益于资金来源多元化，同期贷款促成量同比仅下跌2%，几乎不受行业洗牌潮影响。

二是乐信助贷业务持续发展，令其收入结构日益多元化，从而有效缓冲P2P高利润增长态势趋于终结的压力。

事实上，近期众多海外投资机构认为，随着《备案新政》要求全国型P2P平台缴足5亿元注册资本并补齐一次性风险准备金与出借人风险补偿金额度，整个P2P行业的资本回报率将趋于下滑，需要P2P平台拓展新中间业务收入创造新利润来源。而助贷业务发展与机构资金来源多元化，能给平台带来日益丰厚的金融科技收入，形成很好的填补效应。

以乐信为例，2018年乐信凭借强大的金融科技研发能力，令其金融科技业务收入达到20.8亿元，同比大幅增长448%，成为乐信盈利高增长的新引擎。

三是通过与金融机构开展资金合作，也能进一步增强互金平台整个消费金融业务操作的合规性。

据悉，银行等金融机构在向互金平台输出资金时，明确要求平台不得存在资金池、借新还旧、期限错配、现金贷等业务，必须将银行等金融机构资金投向具有实际消费场景的消费金融业务，此举也驱动互金平台构建更广泛的消费场景以促进业务快速发展，令整个业务流程与发展方向更符合相关部门的监管要求。

值得注意的是，资金来源多元化所创造的业务能力稳健性与新盈利能力优势，也成为众多全球投资机构判断金融科技中概股未来发展前景的重要考量依据之一。

德意志银行在近日发布的研究报告里提出，随着行业洗牌进程持续，机构资金占比高的金融科技中概股业绩表现将明显好于资金来源单一化（主要是个人出借人资金）的P2P平台，因此德意志银行将乐信列为其行业首选股票（top pick）。

上述华尔街大型对冲基金经理指出，富达投资与德意志银行之所以如此看好乐信，还在于助贷业务正受到相关部门的认同。

相比此前助贷业务（向机构投资者引入资金用于消费金融放贷）始终处于模糊地带，去年相关部门出台的175号文首次明确互金平台可以向助贷业务转型，无形间肯定了“助贷业务”的业态模式，将驱动更多中国中小银行积极与互金平台合作开展助贷业务，因此具有助贷业务丰富经验的乐信等金融科技中概股将从中获得更大的业务发展空间。

助贷业务的“群雄逐鹿、谁与争锋”时代

事实上，不只是海外大型投资机构看好资金来源多元化（机构资金占比较高）的金融科技中概股，国内众多互金行业人士也认为这将是未来互金平台得以保持业务平稳快速发展的一大方向。

比如拍拍贷最新数据显示，今年1月其促成借款金额里，机构资金占比达到35.1%。

“除了拍拍贷，绝大多数行业头部平台都在积极拓展助贷业务以提高机构资金占比，驱动资金来源多元化。”一家国内大型互金平台负责人直言。

究其原因，从近期一系列出台的新监管政策分析，相关部门对高度依靠向C端个人出借人募资发展P2P业务的互金平台采取从严监管力度，以保护个人出借人的合法权益，这也是《备案新政》要求备案P2P平台补齐一般风险准备金与出借人风险补偿金的重要原因之一；相比而言，得益于银行等持牌金融机构侧重业务的合规操作，相关本部门正鼓励P2P平台向助贷业务转型，引导P2P平台的资金来源，从个人出借人逐步过渡到机构投资者。

在他看来，除了政策的鼓励，越来越多互金平台也注意到助贷业务与资金来源多元化给业务发展带来的多重好处：

一是银行等金融机构资金成本较低，令互金平台可以相应降低消费金融贷款利率以吸引更多优质借款人，从而提升自身信贷资产质量与稳健经营能力。

比如乐信在2016年1月在上海证券交易所发行的标准化ABS产品——嘉实资本-分期乐1号资产支持专项计划，其发行利率为5.05%，较P2P平台从个人出借人获取资金的融资成本低了约4个百分点，从而让乐信能拥有更低廉的消费金融信贷利率定价空间获得大量优质借款人的青睐。

二是银行等金融机构资金稳定性强，让互金平台无需在行业动荡洗牌期间大幅抬高募资成本以留住个人出借人资金，给自身增加额外的经营压力。

与此同时，机构资金占比较高在某种程度起到了“增信”作用——当互金平台得到众多银行等持牌金融机构青睐，表明其业务操作合规性程度较高，个人出借人也会感到投资相当“放心”。

尽管众多互金平台都在积极布局助贷业务提升机构资金占比驱动资金来源多元化，但在这个领域，市场先发优势很大程度决定了平台的未来发展上限。

德意志银行在此前发布的研究报告里指出，银行等金融机构对合作伙伴的审慎态度，以及他们对平台品牌、合规性、逾期率的低容忍度，很大程度抬高了助贷业务准入门槛，因此已经赢得合作，具备市场先发优势的金融科技平台，无异于建立了相当高的竞争壁垒。

除了上述较高的助贷合作准入门槛，互金平台与银行进行系统对接与信息接入的复杂性，以及业务磨合的成熟度，同样需要大量时间。

这令具备市场先发优势的金融科技平台无疑具备更强的业务竞争力，因为他们可以将此前与银行合作助贷业务的业务模块，系统对接操作流程与业务磨合操作经验进行快速复制，从而与更多银行等金融机构开展资金合作，获取助贷业务市场的最大发展红利。

“这或许也是富达投资早早重仓配置乐信的另一个重要因素。”上述华尔街大型对冲基金经理指出，早在2016年乐信就开始与银行等金融机构开展助贷业务合作，如今与之合作的金融机构接近百家，由此形成了很强的市场先发优势与业务磨合操作经验，令其在整个互金行业转型变革发展征途上，牢牢占据领跑地位。