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私募机构的投资者适当性管理之路

百家作者：董毅智 2018-04-23 10:35:27

2017年7月起实施的《证券期货投资者适当性管理办法》（下称《办法》）及其配套制度《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》（《指引》）是一项证券市场的基础性制度。当下业界的共识是，在范围更为广阔的混业金融活动中，根据产品类型、形态、风险差别来构筑更高层面的适当性规范框架，在强化金融监管协调的当下尤为必要。

私募基金募集程序相关法规沿革

按照投资者的风险承受能力对投资者分类进行适当性管理是海外成熟市场的通行做法。如美国金融业监管局制定的FINRA Rule 2111要求会员公司通过衡量客户的年龄、财务状况和需求、纳税情况、投资目标、投资经验、投资时限、流动性需求等情况，在向客户推荐交易或投资策略前做适当性分析，以确保所涉证券适合该客户。

2016年7月15日实施的《私募投资基金募集行为办法》（“《募集行为办法》”）明确将“投资者适当性匹配”划为私募基金募集程序的一环，规定：“募集机构应当根据私募基金的风险类型和评级结果，向投资者推介与其风险识别能力和风险承担能力相匹配的私募基金”，但未就如何操作投资者适当性匹配展开规定。2016年12月12日证监会公布《证券期货投资者适当性管理办法》（以下简称“《办法》”），特别强调了在募集环节要履行投资者适当性匹配的义务。2017年6月28日基金业协会（以下简称“协会”）发布了《基金募集机构投资者适当性管理实施指引（试行）》（以下简称“《指引》”），并配套发布了六大类业务参考模板为基金募集机构在基金销售过程中贯彻落实投资者适当性匹配工作提供了实操性引导。

明确投资者的分类

根据《指引》的规定，经营机构向投资者销售产品或者提供服务时，应当了解投资者的联系方式、收入来源和数额、资产、债务等财务状况，投资相关的经历、投资经验，投资期限、品种、期望收益等投资目标，风险偏好及可承受的损失以及诚信记录等信息。对自然人投资者需要了解投资者的姓名、住址、职业、年龄等信息，对法人或其他组织投资者应了解法人或者其他组织的名称、注册地址、办公地址、性质、资质、经营范围及实际控制人等基本信息。

除符合专业投资者规定条件的投资者群体外，其他投资者都归属于普通投资者的范围。按照风险承受能力的不同，募集机构应当将普通投资者至少划分为五类，由低至高分别为C1（含风险承受能力最低类别）、C2、C3、C4、C5类，普通投资者在买私募基金之前，首先需要做一份风险测评，确定自己是哪一类普通投资者，每位投资者只能购买不超过其对应风险等级的基金产品。

产品风险的匹配

根据各协会发布实施的投资者适当性管理实施指引，证券期货经营机构向普通投资者销售产品或提供服务，应当根据投资者的风险承受能力等级与产品或服务的风险等级相匹配原则，对投资者提出适当性匹配意见。

具体而言，证券期货经营机构应当根据本机构及普通投资者的实际情况，确定其风险承受能力等级与产品或服务的风险等级适当性匹配具体方法，也可以参照以下方式确定：C1级投资者匹配R1级的产品或服务;C2级投资者匹配R2、R1级的产品或服务;C3级投资者匹配R3、R2、R1级的产品或服务;C4级投资者匹配R4、R3、R2、R1级的产品或服务;C5级投资者匹配R5、R4、R3、R2、R1级的产品或服务。

对于专业投资者而言，可以购买或接受所有风险等级的产品或服务，但法律、行政法规、中国证监会规定及市场、产品或服务对投资者准入有要求的，从其规定和要求。值得注意的是，证券经营机构对投资者提出的适当性匹配意见，并不代表其对产品或服务的风险和收益作出实质性判断或保证。投资者在参考证券经营机构适当性匹配意见的基础上，根据自身能力审慎独立决策，独立承担投资风险。

适当性匹配留痕制度

募集机构办理投资者变更类别操作的，如通过营业网点等现场方式执行普通投资者申请成为专业投资者，向普通投资者销售高风险产品或者服务，调整投资者分类、基金产品或者服务分级以及适当性匹配意见，向普通投资者销售基金产品或者服务前对其进行风险提示的环节要录音或者录像。如通过互联网等非现场方式执行的，基金募集机构及合作平台要完善信息管理平台留痕功能，记录投资者确认信息。

基金募集机构要建立完善的档案管理制度，妥善保存投资者适当性管理业务资料。投资者适当性管理制度、投资者信息资料、告知警示投资者资料、录音录像资料、自查报告等至少保存20年。

适当性规定加速行业洗牌

《指引》实施后，基金募集机构的投资者适当性审查义务已经不仅仅局限于单纯审查投资者是否符合合格投资者标准。基金募集机构需要通过信息采集以及风险测评等方式确定投资者种类与风险测评等级，并以上述种类与等级为基础对投资者进行差别化管理，对于投资者的匹配投资范围精确到每一种产品或服务，一定程度上增加了投资者适当性管理的复杂性。

对于投资者而言，随着金融创新的推进，相应产品的风险收益结构也日趋复杂，产品的理解难度在加大，对普通投资者进行特别保护有助于防范投资者购买风险过高的产品，避免蒙受损失。对于经营机构而言，承担适当性义务一方面可以防范机构因追求片面经济利润而损害投资者权益，令经营机构的权利和义务对等，另一方面通过判断投资者的风险能力、产品或服务的风险等级以及二者的匹配程度，也有助于经营机构降低运行产品或者提供服务的过程中由客户风险承受能力与产品、服务的风险等级不相匹配所引发的运营成本。一些不能承受短期波动的投资者购买了追求长期收益的产品，持有过程中若出现频繁赎回的情况，也会对产品的既定投资策略造成影响。

董毅智

互联网(EC/TMT)、投资金融(PE/VC)律师，中国电子商务研究中心特约研究员、浦东国际金融学会会员、法律自媒体人。腾讯、新浪、搜狐、网易、凤凰、和讯、金融时报、财经国家周刊、法人、创业邦、品途网、虎嗅网、艾瑞网、雷锋网、极客网、TechWeb、钛媒体、百度等多家机构特约撰稿人、专栏作者、创业导师，有数百篇文章在相关媒体刊登及接受专访。著作有《互联网+产业风口》、《Uber 开启“共享经济”时代》。